前言：达芙妮采取重组增效措施(包括关闭厂房和亏损门店以及裁员)，带动盈利能力有所改善，尽管同店销售出现5%左右的下滑。

　　达芙妮评级从“减持”上调至“持有”。评级上调是基于公司采取重组增效措施(包括关闭厂房和亏损门店以及裁员)，带动盈利能力有所改善，尽管同店销售出现 5%左右的下滑。达芙妮公司今年将继续关闭表现欠佳的门店(净关闭150 家)，并进一步裁减员工数 目。我们上调盈利预测，主要由于利润率有所提升，以及对净利润出现同比改善的预期。同时，把目标价从0.86 港元上调至 1.07 港元，基于0.4 倍市净率(先前为 0.3 倍市净率)，原因是相信公司盈利能力或已触底。公司的正面催化剂在于，随着 2016 年春夏季新品上市，盈利能力的改善有望延续。

　　开局喜人。年初至今，达芙妮公司同店销售的下滑已收窄到 5%左右(下跌 20%)，我们认为是得益于低基数效应，加上达芙妮削减自营门店数目12%(净关闭 714 家)，而年初至今净关闭门店150 家，使门店效率得以提高。按同店销售计算，销量的下滑已从13%缩窄到2-3%。达芙妮公司预期年初至今的盈利能力同比略有改善 (公司录得盈利)，但管理层并未就公司能否达至盈亏平衡作出表态。广发证劵认为，盈利能力改善将主要归因于开支节省。

　　2016 改进计划。1)持续进行门店和人员的优化增效以节省开支;2)通过把前线销售人员的 KPI 从多项考核指标转变为利润为先的考核制度，从而改善门店表现;3)增强供应 链灵活性，以缩短交付周期;4)管理层有信心，通过把资本开支从原本的3 亿港元左右削减至2 亿港元以下，并减少库存周转天数，可使公司回归正的自由现金流。

　  业绩亮点。公司录得 3.79 亿港元的净亏损。除去厂房搬迁导致的一次性减值损失 (1.31 亿港元)，以及与关闭门店和裁员相关的其他费用(5,300 万港元)，广发证劵估计核心净利润为1.96 亿港元。另外，同店销售下滑18.5%和门店数目减少12%之下，公司收入同比下滑 19%。毛利率提升至56.4%。若剔除2.17亿港元的库存拨备(主要针对2015年春夏及秋冬季库存)，则经调整毛利率将上升至59%，动力来自销售结构改善和产品开支降低。经营利润率下滑至-3.3%。除去库存拨备的核销/回拨，经调整毛利率提升至57.4%，而经营利润率则小幅下降至-1.8%，为经调整经营利润率自触顶以来的最低水平。销售、管理及行政费用率同比上升至59.8%，升幅较小。

　　净现金有所减少。公司的净现金的 7.52 亿港元减少到 4.55 亿港元，主 要由于库存周转天数增加 24 天至 218 天。

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